美邦服饰(002269.CN)

美邦服饰:处于模式转型期,业绩改善迟于预期

时间:14-08-27 00:00    来源:光大证券

净利下降19.61%,Q2 单季收入和净利降幅较Q1 略有扩大

14年上半年公司实现营业收入29.94亿元,降19.9%,归母净利润1.79亿元,同比降19.61%,EPS0.18元,低于预期。扣非净利降30.82%,低于净利主要由于其他营业外收入较去年同期增加3200多万,来自出售持有待售资产(长安基金股份)。

2014年8月12日,公司将所持有的长安基金管理有限公司全部股份6600万股(占其注册资本比例为33%)转让给上海恒嘉美联发展有限公司,交易价格为6600万元。根据长安基金最近一期经审计财务报表,其每股净资产为0.61元,本次转让价格为每股净资产1.00元,溢价率为39%。

14Q2收入降24%、净利降27%,较14Q1降幅略有扩大。13Q1-14Q1收入分别下降16%、23%、22%、8%、17%,净利分别下降47%、50%、50%、77%、15%。

O2O体验店开店放缓,直营和加盟均两位数下降

(1)上半年店铺4000多家,略有减少。公司此前计划改造的O2O体验店进度也低于预期(全年100家),目前总数在10-20家,主要由于公司希望控制速度,适时对前期经验教训进行梳理总结以保证未来开店质量。

(2)分渠道来看,直营和加盟出货业务分别下降23.32%和16.36%,直营收入占比由年初的49%提升至52%。

(3)分地区来看,北区已开始出现增长(3.09%),东、西、南区分别下降23%、17%、16%。

毛利率增长,费用刚性,存货得到有效控制

毛利率:14 年上半年毛利率增2PCT 至49%;分渠道来看,直营渠道提升3PCT 至55.51%,主要得益于终端打折力度减弱、新品折扣率提升;加盟毛利率提升2PCT 至42.43%,主要由于加盟提货的货品结构改善,即高毛利货品占比提升。13Q1-14Q1 分别为44.35%(+1.5PCT)、50.56%(+0.4PCT)、44.61%(+2.1PCT)、40.74%(-3.3PCT)、44.51%(+0.16PCT),Q2 毛利率增5.7PCT 至56.29%。

费用率:销售费用率提升1.14PCT 至34.3%,管理费用率上升0.55PCT 至3.64%,尽管上半年销售费用和管理费用分别降17%和6%(销售费用中租金下降21%、工资下降16%,管理费用中工资增21%、折旧降7%),但由于收入降幅更大,所以费用率仍上升。财务费用率增0.84PCT至2.23%。14Q2 单季销售、管理和财务费用率分别+4.27PCT 至39.11%、+0.7PCT 至4.58%、+1.2PCT 至3.1%。

其他财务指标:

1)存货较期初降低7%至14.6 亿,存货/收入为49%,存货跌价准备/存货为5%。从报表存货来看,公司积极去库存趋势明显,过季货品占比逐步下降。估计目前公司单季动销率在80-90%。

2)应收账款较年初降24%至2.44 亿,主要由于加大回款力度。

3)资产减值损失较上年同期增141%至7799 万元,主要来自存货跌价损失增加。

4)投资收益增1789%至2397 万元,主要由于公司出售长安基金股份。

5)经营现金流净额增84%至6.98 亿元,主要由于销售货款回笼情况较好,同时生产规模得到更加合理的控制,支付的生产资金减少。

深入推动互联网转型,O2O 处在梳理期

美邦是业内首家实质性进行O2O 战略的公司,从2013 年10 月正式提出这一战略,并引进了林海舟、刘毅、闵捷等高管。初期公司主要措施包括:邦购网回归并同支付宝、微信等合作,线下体验店改造,降低SKU、做深度个性化产品等,支付系统打通等。14 年5.1 邦购新版上线,尝试做会员打通,并希望在此基础上进一步做直营和加盟的货品打通,在做到人、货、场三者的打通,衍生出新的商业模式如C2B 等。2014 年5 月13 日公司公告负责邦购电子商务业务的副总裁闵捷因个人原因辞职。

从目前情况来看,邦购改版之后的销售尚未达到公司预期,和此前增速差不多,上半年电商销售基本持平,主要由于公司在线上购物体验还没完全到位的情况下,没过多去做引流。在线上线下打通方面,目前邦购的线上和移动端支付已经开通,但邦购支付和实体店支付尚未完全打通,会员打通也尚未实现。

从目前已改造的体验店来看,经营效果分化:较好的增长在60-70%(重庆店增40-50%),也有未达预期的情况(杭州店个位数增长),主要问题可能出在两个方面:选址和内部软件运营。总的来说,目前处在公司对过往经验教训进行梳理期。值得关注的是,O2O 带来的会员销售增长明显,由此前不到10%的会员销售占比提高到目前40%的水平。

公司童装新品牌MiniMoomoo 将于8 月28 日上线邦购网试运行。该品牌针对1-4 岁婴童,专注针织产品研发,注重舒适特性。

模式深度调整之中,业绩改善迟于预期,下调至“增持”评级

公司预计1-9 月净利下降15-45%,对应Q3 降9-81%。尽管公司去库存接近尾声、秋季和冬季订货会已开始显现出回暖迹象、从三季度也开始出现直营同店毛利增长10%的迹象,但我们判断,由于目前公司仍在进行模式深度调整,业绩改善将迟于预期:公司将在下半年对加盟体系进行较大的模式变化,将过去的订货会模式逐步淡化,改由公司统一运作管理,因此下半年为了促进模式调整,公司仍将减轻加盟商压力,从而加盟商提货可能不及订货会增速(MC 实现翻倍,MB 85%左右的加盟是正增长、20%以上的加盟商是双位数增长)。此前公司计划的直营、加盟货品打通预计将于明年实现。

公司目前处于从传统经营模式向互联网化创新模式的转型期,直营渠道在品牌体验、产品创新、渠道升级、店铺运营方面虽持续提升,但尚未有效行成合力,加盟渠道尚待直营经验的复制。受公司模式调整影响,预计全年收入改善不及预期;尽管费用下降,但费用率仍上升。下调14-16 年EPS 至0.44、0.52、0.63 元,考虑目前公司仍处于改革的阵痛期,下调至“增持”评级。